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iM증권은 12일 리포트를 통해 "올리브영이 자사주를 취득하는 일련의 과정 등을 살펴보았을 때 상장하기 보다는 CJ와의 합병 등을 추진할 것"이라고 예상했다. 
시장에서 CJ와 올리브영간 합병설이 힘을 얻게 된 단초는 작년 말부터다.
올리브영은 작년 12월 임시주주총회를 열고 정관변경과 자분준비금 감액 안건을 의결했다. 이중 자본준비금 감액 건은 자본준비금 중 주식 보험급여 발행초과금에서 2500억원을 감액해 이익잉여금으로 전입하는 것이다. 상법상 배당가능이익이 있어야 자사주를 매입할 수 있기 때문에 이렇게 이익잉여금을 늘려야 자사주 매입한도를 확대할 수 있다.
아울러 올해 4월에는 올리브영이 한국뷰티파이오니어(신한은행-신한투자증권이 설립한 SPC)가 보유한 지분 11.3%에 콜옵션(조기상환권)을 행사했다. 아파트대출이자 이에 따라 올리브영의 자사주는 11.3%에서 22.6%로 껑충 뛰었다.  
이같은 과정을 봤을 때 CJ와의 합병설에 힘을 싣는다는 분석이다.이상헌 iM증권 연구원은 "결과적으로 외부지분을 모두 회수함으로써 CJ와의 합병 기반을 마련하였을 뿐만 아니라 오너 3세들이 동사 지분을 매입하는 승계측면에서도 합병이 상장보다는 세금부담을 완화시킬 수 직장인마이너스통장서류 있다"고 설명했다. 
이 연구원은 "올리브영이 상장하지 않는다면 중복상장 할인에 대한 불확실성이 해소될 수 있을 것"이라며 "합병 추진과정에서 합병비율에 대한 불확실성이 존재하지만 결국에는 합병 이후 올리브영 기업가치를 온전하게 반영하면서 CJ의 기업가치가 제고될 수 있을 것"이라고 평가했다. 
올리브영이 중복상장하는 1억대출 30년상환 경우엔 모회사 주주와 자회사 주주간 이해상충이 발생하면서 CJ의 주가순자산비율(PBR)에 타격을 미칠 가능성이 높다. 역으로 중복상장이 없을 땐 비상장회사의 가치 상승 및 자체사업의 이익 성장이 모회사 밸류에이션에 반영된다.
양사간 합병 가능성을 높게 본 iM증권은 CJ의 목표가를 13만원에서 16만원으로 높였다. 통상 비상장 자회사의 기 개인회생 수임료 대출 업가치는 장부가치를 적용해 산출하나, 올리브영의 경우 2025년 예상 순이익에 주가수익비율(PER) 목표치 10배를 적용해 계산했다는 설명이다. 
백지현 (jihyun100@bizwatch.co.kr)
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